A Resolução CMN nº 5.202, publicada em 27 de março de 2025 (“Resolução CMN 5.202”), introduziu mudanças significativas nas diretrizes de aplicação dos recursos garantidores dos planos administrados pelas Entidades Fechadas de Previdência Complementar (EFPC). Essas alterações atualizam e complementam a Resolução CMN nº 4.994, de 24 de março de 2022 (“Resolução CMN 4.994”), com o objetivo principal de alinhar os parâmetros de investimento das EFPC à Resolução CVM nº 175, de 22 de dezembro de 2022 (“Resolução CVM 175”), que realizou uma profunda reformulação das normas que regem os fundos de investimento, trazendo um novo alicerce para modernizar e simplificar o mercado.
No entanto, ao mesmo tempo em que a CVM, por meio da Resolução CVM 175, avança na flexibilização de suas normas, incluindo a ampliação do acesso a determinados investimentos inclusive para o público de varejo, a Resolução CMN 5.202 não parece caminhar na mesma direção – ao menos em relação à parte importante dos temas objeto de alteração. As novas restrições, especialmente para os segmentos “estruturado” e “exterior”, representam uma abordagem mais conservadora, que pode limitar a capacidade das EFPC de diversificar suas carteiras e acompanhar as tendências relacionadas a investimentos alternativos e internacionais.
Abaixo destacamos, de forma resumida e não exaustiva, as principais mudanças impostas pela Resolução CMN 5.202.
Permissão de Investimento em Fundos de Investimento nas Cadeias Produtivas do Agronegócio (FIAGRO)
A Resolução CMN 5.202 trouxe uma importante inovação ao permitir que as EFPC invistam em cotas de FIAGRO, independentemente da preponderância de ativos da carteira de referido FIAGRO. Os FIAGRO foram considerados dentro do segmento estruturado, permitindo um investimento de até 10% dos recursos de cada plano. Essa medida pode representar um aumento importante no fluxo de capital para o setor, fortalecendo cadeias produtivas do agronegócio.
Por outro lado, a nova Resolução não excetuou do segmento estruturado os FIAGRO que tenham natureza de fundo de investimento financeiro multimercado, isto é, que sua política de investimento permita o investimento preponderantemente em ativos financeiros. Nesse contexto, ao investir em um FIAGRO com essas características, o limite de concentração de 10% da carteira alocado para o segmento estruturado será ocupado com ativos de natureza financeira, os quais poderiam ser classificados em outras categorias com limites de concentração mais amplos, como a renda fixa, que conta com um limite generoso de até 80%.
Permissão de Investimento em Créditos de Carbono e CBIOs
As EFPC podem alocar até 3% dos recursos de cada plano em créditos de carbono e CBIOs. Esse limite foi estabelecido para garantir que esses investimentos sejam complementares às estratégias principais, sem comprometer a segurança e a liquidez das carteiras. No entanto, a Resolução CMN 5.202 restringiu o investimento em créditos de carbono exclusivamente ao mercado regulado. Ou seja, os créditos de carbono adquiridos pelas EFPC devem estar vinculados a um mercado formalmente estabelecido e regulado, o que ainda não foi implementado no Brasil¹.
O objetivo dessa restrição é assegurar maior segurança jurídica, transparência e confiabilidade nas transações, evitando riscos associados a mercados não regulados, que podem ser mais vulneráveis a fraudes ou falta de credibilidade na certificação dos créditos de carbono.
Por outro lado, a regulamentação dos FIAGRO permitiu o investimento em “créditos de carbono do agronegócio”, que serão necessariamente negociados no mercado voluntário, tendo em vista que foram excluídos do Sistema Brasileiro de Comércio de Emissões de Gases de Efeito Estufa (SBCE). Nesse sentido, em uma primeira leitura, considerando que o FIAGRO recebe o tratamento de “cota” (isto é, de ativo final, nos termos do Art. 32, sendo, portanto, “opaco”)², nos parece possível que a EFPC invista, por meio do FIAGRO, em “créditos de carbono do agronegócio”.
Flexibilização na Manutenção de Imóveis e Terrenos
A Resolução CMN 5.202 trouxe uma abordagem mais flexível em relação ao estoque de imóveis e terrenos nas carteiras das EFPC. Anteriormente, a Resolução CMN 4.994 estipulava a alienação obrigatória de imóveis até 2030, o que obrigava as EFPC a reduzir sua exposição direta a esse tipo de ativo. No entanto, a Resolução CMN 5.202 elimina essa exigência, permitindo que o estoque de imóveis e terrenos possam ser mantidos no portfólio das EFPC, sendo considerados dentro dos limites de investimento do segmento imobiliário.
Vedação a Investimento em Ativos Virtuais
Muito embora a Resolução CVM 175 tenha trazido avanços significativos ao permitir que fundos de investimento possam investir diretamente em criptomoedas e outros criptoativos, desde que atendam a critérios específicos de regulamentação e segurança, a Resolução CMN 5.202 trouxe uma vedação explícita para que as EFPC invistam, direta ou indiretamente, em ativos virtuais, tendo em vista a elevada volatilidade desses ativos, a ausência de uma regulamentação robusta no Brasil, bem como a incompatibilidade de ativos especulativos com a perspectiva conservadora e objetivo de longo prazo de seus investimentos.
Restrição de Investimento em Fundos de Investimento em Participações (FIPs)
As restrições impostas pela Resolução CMN 5.202 para o investimento das EFPC em FIP apresenta abordagem contrastante com a flexibilização proposta pela Consulta Pública SDM 03/2024 da CVM³, refletindo objetivos distintos de regulamentação. Essa mudança demonstra uma postura mais conservadora do órgão regulador, para tentar mitigar os riscos associados a esse tipo de investimento em razão de determinadas experiências e desafios enfrentados pelas EFPC no passado recente.
No entanto, tal postura nos parece estar na contramão da indústria de investimentos. Enquanto a CVM visa a democratizar o acesso aos FIPs, propondo a abertura ao público em geral e exposição a ativos no exterior, a Resolução CMN 5.202 passa a reduzir o limite de alocação nesta classe de ativo de 15% para 10% dos recursos de cada plano. Adicionalmente, foi inserida a vedação de que as EFPC detenham mais de 40% (quarenta por cento) das cotas de uma mesma classe de FIP, exceto durante os primeiros doze meses iniciais e finais do investimento, exigência esta que trará impacto à dinâmica das ofertas de tais fundos, considerando que precisarão levar em consideração tal limitador quando do encerramento da oferta.
Permaneceu vigente também a vedação de investimento em FIP da categoria “investimento no exterior”. Em termos práticos, as EFPC continuam impedidas de aplicar seus recursos em FIP cujo objetivo seja investir acima de 33% de seu capital subscrito em companhias ou fundos no exterior.
Por fim, foi mantida a determinação do “skin in the game” com nova redação, de que o gestor do fundo de investimento, ou gestoras ligadas ao seu respectivo grupo econômico, mantenha, no mínimo, 3% (três por cento) do capital subscrito da subclasse ou classe do Fundo, o que gera incerteza e questionamento quanto à aplicação desse percentual a toda a classe ou somente à subclasse na qual as EFPC investem.
Em nosso entendimento, regras mais robustas de compliance envolvendo os prestadores de serviços poderiam ter sido adotadas como alternativa às reduções de limites e às vedações mantidas na regulamentação.
Restrição de Investimento no Segmento Exterior
Com relação ao “segmento exterior”, a nova Resolução atualizou, segundo a Resolução CVM 175, a categoria dos antigos fundos “investimento no exterior” (aqueles com investimento mínimo de 67% no exterior) por classes destinadas à aquisição de (i) cotas de fundos constituídos no exterior ou (ii) ativos no exterior, diretamente, a investidores qualificados, que invistam mais de 40% no exterior. Ainda, excluiu a restrição de que o fundo deveria ter regime condominial aberto, que existia anteriormente.
Por outro lado, trouxe uma nova restrição, também na direção oposta à Resolução CVM 175, no sentido de que as classes de cotas de fundo de investimento deverão atender, por força de regulação exercida por supervisor local, os requisitos estipulados pela CVM para investimento em veículos e fundos de investimento no exterior. Isto é, enquanto a Resolução CVM 175 permite que os requisitos ali estabelecidos sejam determinados “por força de regulação exercida por supervisor local ou em virtude de sua documentação”, a Resolução CMN 5.202 condicionou apenas à primeira opção, sem fazer qualquer distinção ao público-alvo investidor, restringindo o investimento em jurisdições como as Ilhas Cayman, amplamente reconhecida como uma das principais escolhas para fundos de investimento offshore.
Embora a redação seja fiel ao conteúdo da Resolução CVM 175, ela não abrangeu interpretações mais extensivas já emitidas pela CVM, como no Ofício-Circular nº 1/2024/CVM/SIN, que autorizou fundos de varejo a investirem diretamente no exterior. Essa divergência entre a redação da Resolução CVM 175 e a interpretação da CVM no Ofício gera incertezas sobre sua aplicação às EFPC, sem que tenha havido um posicionamento explícito da PREVIC para oferecer diretrizes mais claras sobre o tema.
Flexibilização no Uso de Derivativos
A manutenção de posições em mercados derivativos por EFPC, seja diretamente ou por meio de fundo de investimento, deve observar, desde a Resolução CMN 4.994, entre outros requisitos: (i) margem requerida limitada a 15% da posição em ativos financeiros pela Clearing; e (ii) valor total dos prêmios de opções pagos limitado a 5% da posição dos ativos financeiros aceitos pela Clearing. Esses limites foram excluídos pela Resolução CMN 5.202 para classes de investimento que possuam limitação de responsabilidade e para investimentos que tenham o tratamento de “cota” (isto é, de ativo final, nos termos do Art. 32).
Outros Ativos
A nova Resolução CMN 5.202 também complementa a Resolução CVM 175 ao consolidar o tratamento dos Brazilian Depositary Receipts (BDR) como investimentos locais. Essa mudança reflete um esforço conjunto para alinhar o mercado financeiro brasileiro às práticas internacionais, simplificando o enquadramento regulatório desses ativos.
Por fim, adicionalmente à possibilidade de investimento em debêntures incentivadas, emitidas nos termos da Lei nº 12.431, a Resolução CMN 5.202 trouxe uma inovação ao ampliar a possibilidade de aplicação em debêntures de infraestrutura, conforme os requisitos estabelecidos pela Lei nº 14.801. Enquanto as debêntures incentivadas promovem a isenção de Imposto de Renda sobre os rendimentos de pessoas físicas, o que não beneficia diretamente as EFPC, que já possuem isenção tributária, as debêntures de infraestrutura geram benefício fiscal para as empresas emissoras (dedução de até 30% dos juros pagos na apuração do IRPJ e CSLL), o que pode tornar o custo de captação para as emissoras mais baixo, permitindo que elas ofereçam taxas de remuneração mais atrativas₄.
Regras de Transição
A EFPC poderá manter os investimentos que descumpram os requisitos ou limites estabelecidos na Resolução CMN 5.202 até a data do seu vencimento ou de sua alienação, ficando, no entanto, impedida de efetuar novas aplicações que agravem eventuais excessos. Importante observar que compromissos de investimento formalmente assumidos pela EFPC anteriormente poderão ser cumpridos, não sendo considerados agravamento dos excessos.
A Resolução CMN 5.202 entrou em vigor na data da sua publicação, mas são esperados novos esclarecimentos e posicionamentos por parte da PREVIC a respeito das regras de transição, o que deverá ocorrer em breve, segundo manifestações de seus dirigentes em eventos abertos.
Conclusões
A Resolução CMN 5.202 representa uma evolução nas diretrizes aplicáveis às EFPC, trazendo maior alinhamento às normas regulatórias e promovendo a modernização dos investimentos. Contudo, as alterações, ao mesmo tempo em que oferecem flexibilidade em certos aspectos, também impõem restrições significativas, especialmente em segmentos estruturados e no mercado exterior.
Por fim, conforme também manifestado em evento aberto ao mercado, o órgão regulador seguirá atento aos avanços e maturidade da indústria de investimentos, além da mensuração e exposição de risco da EFPC, para que as vedações e limites sejam revisitados.
Nossa equipe seguirá acompanhando a evolução das discussões a respeito do tema e encontra-se completamente à disposição para dirimir quaisquer dúvidas.
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