Os Ativos Virtuais e os Fundos de Investimento: Nova legislação e regulamentação traz avanço ao tratamento dessa categoria de ativos

Foram publicadas neste final de ano a Lei 14.478 (“Lei 14478”) , marco regulatório de ativos virtuais no Brasil, bem como a aguardada Resolução 175 (“Resolução 175”) da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”), que renova o arcabouço regulatório aplicável aos fundos de investimento no Brasil, além do Parecer de Orientação 40 (“Parecer 40”) da CVM, publicado em outubro passado, que consolidou os entendimentos daquela autarquia sobre as regras aplicáveis aos criptoativos considerados como valores mobiliários.

A existência de um marco regulatório, fundamental à edição da necessária regulamentação da matéria pelas autoridades competentes, em conjunto com uma maior clareza pela CVM sobre a possibilidade de investimento pelos fundos nessa categoria de ativos e ao tratamento a ser dado àqueles que se caracterizem como valores mobiliários, nos termos do Parecer 40, têm, em nossa visão, a capacidade de expandir o interesse e a segurança jurídica dos investimentos em ativos virtuais, tanto da perspectiva do investidor quanto dos participantes desse mercado.

Breve Histórico

Apesar da existência de quase uma centena de fundos de investimento no mercado brasileiro que mencionam a possibilidade de investimento em ativos virtuais (ou criptoativos), a regulamentação da CVM aplicável aos fundos era omissa, até a edição da Resolução 175, sobre essa categoria de ativos, possivelmente em função da inexistência de um marco regulatório a ela aplicável.

Até então, apenas dois atos emitidos pelas áreas técnicas da CVM tentavam, com muito mérito, trazer clareza para o assunto, ainda que sem um arcabouço legal claro que os lastreassem.

O Ofício-Circular CVM/SIN 01/2018, publicado em janeiro de 2018 em resposta a consultas de participantes do mercado a respeito da possibilidade de fundos de investimento regulamentados pela Instrução CVM 555/14 investirem em criptomoedas (conforme nomenclatura adotada no referido Ofício), não reconheceu naquele momento a possibilidade de investimento direto em tal categoria de ativos, tendo recomendado, ainda, que administradores e gestores aguardassem manifestação posterior da autarquia sobre a possibilidade de investimentos indiretos.

Tal manifestação aconteceu alguns meses depois, em setembro de 2018, por meio do Ofício-Circular CVM/SIN 11/2018, em que a CVM divulgou entendimento complementar de que a “Instrução CVM nº 555, em seu arts. 98 e seguintes, ao tratar do investimento no exterior, autoriza o investimento indireto em criptoativos por meio, por exemplo, da aquisição de cotas de fundos e derivativos, entre outros ativos negociados em terceiras jurisdições, desde que admitidos e regulamentados naqueles mercados”.

A publicação do Parecer 40 mais recentemente frustrou, ainda, a expectativa da indústria ao preservar a impossibilidade de os fundos de investimento investirem de forma direta em ativos virtuais, ao ratificar os termos do Ofício-Circular CVM/SIN 01/2018, ainda que desde a edição do Ofício o mercado tenha evoluído com o desenvolvimento de diversas estruturas para investimento em ativos virtuais.

No entanto, a CVM sinalizou no âmbito do próprio Parecer 40 que o tema seguia sob análise para adequada evolução do tratamento do tema.

Resolução 175

A Resolução 175, publicada um dia depois do marco regulatório dos ativos virtuais, trouxe em seu corpo a aguardada evolução ao inserir expressamente, dentro da definição de ativos financeiros passíveis de investimento pelos fundos de investimento financeiro (“FIF”), em seus diferentes tipos (ações, cambial, multimercado ou renda fixa), constante do Anexo Normativo I, os criptoativos¹ .

Com isso, a CVM, por meio da Resolução 175, inclui expressamente, no âmbito da regulamentação de fundos, pela primeira vez, criptoativos como uma categoria de ativos passível de investimento, em linha com a demanda da indústria e com a realidade do mercado.

A Resolução 175 estabeleceu ainda que os criptoativos objeto de investimento por fundos devem conter características mínimas, quais sejam, serem ativos representados digitalmente cuja existência, integridade e titularidade sejam protegidas por criptografia e cujas transações sejam executadas e armazenadas utilizando tecnologia de registro distribuído (DLT), ou seja, tecnologia blockchain.

Importante notar, nesse sentido, que a CVM adotou um conceito de criptoativo mais restrito do que o conceito de ativo virtual adotado pelo marco regulatório dos ativos virtuais, a Lei 14478, que não limita tais ativos àqueles que sejam protegidos por criptografia ou que adotem tecnologia DLT.

A CVM estabeleceu, ainda, limite por modalidade de ativo financeiro ao qual devem ser submetidos os investimentos em criptoativos, limite esse que pode ser majorado ou ilimitado em fundos destinados a investidores qualificados ou profissionais, respectivamente.

A regulamentação do tema e os limites aplicáveis geram, naturalmente, a necessidade de que sejam avaliadas e eventualmente revisadas algumas das estruturas existentes no mercado.

Ainda assim, a mudança representa um significativo avanço para os administradores e gestores de fundos de investimento que investem nessa categoria de ativos ao trazer clareza para o tema, possuindo em nossa visão a capacidade de expandir o interesse e a segurança jurídica dos investimentos em ativos virtuais que atendam aos requisitos da Resolução 175.

Lei 14478

Como mencionado anteriormente, um dos requisitos para investimento em criptoativos pelos fundos de investimento é que tais ativos sejam “(…) negociados em entidades autorizadas pelo Banco Central do Brasil ou pela CVM, ou, em caso de operações no exterior, por supervisor local, que possua competência legal para supervisionar e fiscalizar as operações realizadas (…)”.

Tal requisito somente pôde ser inserido na Resolução 175 em virtude da publicação, no dia anterior, da Lei 14478, a qual estabeleceu as bases para regulamentação dos prestadores de serviços de ativos virtuais, entre as quais, genericamente:

  • (i) que prestadoras de serviços de ativos virtuais somente podem funcionar mediante prévia autorização de órgão ou entidade da administração pública federal (art. 2º); e
  • (ii) que considera-se prestadora de serviços de ativos virtuais a pessoa jurídica que executa pelo menos
    • (a) troca entre ativos virtuais e moeda nacional ou moeda estrangeira,
    • (b) troca entre um ou mais ativos virtuais,
    • (c) transferência de ativos virtuais,
    • (d) custódia ou administração de ativos virtuais ou
    • (e) participação em serviços financeiros e prestação de serviços relacionados à oferta por um emissor ou venda de ativos virtuais (art. 5º).

A Lei 14478 manteve ainda abertura para que o órgão ou entidade da administração pública federal possa autorizar e regulamentar a realização de outros serviços que estejam, direta ou indiretamente, relacionados à prestação de serviços de ativos virtuais, endereçando preocupação do mercado sobre aqueles que não foram expressamente previstos na referida Lei como, por exemplo, os serviços de tokenização.

Assim, ao estabelecer o aguardado marco regulatório para o setor, a Lei 14478 viabilizou o tratamento pela CVM dos investimentos junto a tal categoria de ativos, contemplando os níveis mínimos de segurança exigidos pelo regulador.

Na mesma linha, a Lei 14478 trouxe outros fundamentos básicos importantes para o mercado de ativos virtuais.

O primeiro deles, constante do primeiro artigo da Lei 14478, diz respeito à sua inaplicabilidade aos ativos representativos de valores mobiliários, que permanecem sujeitos ao regime da Lei 6.385/76 e sujeitos à competência da CVM.

Assim, um ativo virtual que seja entendido como valor mobiliário deveria, em regra, como qualquer outro sob competência da CVM, ser registrado junto àquela autarquia.

Da mesma forma, pode-se concluir que um ativo virtual, quando classificado como valor mobiliário e objeto de intermediação, escrituração, custódia, depósito centralizado, registro, compensação ou liquidação, deve se submeter (e submeter os respectivos prestadores de serviços) às regras aplicáveis a tais atividades editadas pela CVM e demais reguladores e autorreguladores competentes, o que também deve ser oportunamente contemplado nos normativos correspondentes.

Um segundo aspecto importante para o desenvolvimento do mercado foi a inclusão, por meio da Lei 14478, das prestadoras de serviços de ativos virtuais sob o escopo do código penal, ao acrescentar novo tipo de “fraude com a utilização de ativos virtuais, valores mobiliários ou ativos financeiros”, da legislação de prevenção à lavagem de dinheiro e do código de defesa do consumidor, com os decorrentes efeitos administrativos, cíveis e penais decorrentes, visando a estabelecer as respectivas bases com lastro na segurança jurídica de investidores e prestadores de serviços.

Parecer 40

Por fim, sob o ponto de vista dos ativos virtuais que sejam caracterizados como valores mobiliários, sujeitos portanto à regulamentação e supervisão da CVM, é importante destacar novamente o Parecer 40 que, se não inovou em relação aos fundos de investimento, como mencionado anteriormente, foi muito positivo ao consolidar e trazer clareza pela CVM em relação a diversos pontos tratados anteriormente de maneira esparsa em decisões e manifestações das áreas técnicas ou, simplesmente, não formalmente tratados.

Conforme expressamente disposto no Parecer 40 pela própria CVM, o objetivo com sua divulgação foi consolidar seus entendimentos sobre as normas aplicáveis aos criptoativos classificados como valores mobiliários e esclarecer os limites de atuação e a forma como a CVM deve exercer sua competência para normatizar, fiscalizar e disciplinar a atuação dos participantes do mercado de capitais, visando a proporcionar maior previsibilidade e segurança jurídica, bem como fomentar um ambiente favorável ao desenvolvimento da indústria de criptoativos brasileira.

Por ter sido publicado de forma oportuna e proativa anteriormente à Lei 14478, a CVM pontua no Parecer 40, como não poderia ser diferente, que os entendimentos dele constantes estariam sujeitos a modificações posteriores – não obstante, indica desde então que a tecnologia blockchain em si não está sujeita a regulamentação no âmbito do mercado de valores mobiliários, bem como ser irrelevante para enquadramento de um ativo como valor mobiliário ou submissão de atividades correlatas à regulamentação e supervisão da CVM o fato de serem ofertados ou desenvolvidos digitalmente, por meio criptográfico ou baseado em tecnologia de registro distribuído.

Um dos principais pontos de esclarecimento trazidos pelo Parecer 40 disse respeito, nesse sentido, à tokenização, processo de criação de representação digital de moeda fiduciária, commodity, título, valor mobiliário, direitos reais sobre ativos imobiliários ou direito de propriedade sobre ativos, que somente está sujeita à aprovação ou registro na CVM quando o ativo for classificado como ou referenciado em valores mobiliários e objeto de distribuição pública.

O Parecer 40 também buscou, de forma acertada, uniformizar as categorias em que podem ser enquadrados tais ativos:

  • (i) Tokens de Pagamento ou Criptomoedas: criptoativos que buscam replicar funções de moeda, notadamente de unidade de conta, meio de troca e reserva de valor;
  • (ii) Tokens de Utilidade: criptoativos utilizados para adquirir ou acessar determinados produtos ou serviços; e
  • (iii) Tokens Referenciados a Ativos: criptoativos que representam um ou mais ativos, sejam estes tangíveis ou intangíveis, como as stablecoins, os non-fungible tokens (“NFT”) e os demais ativos objeto de operações de tokenização.

Dessa forma, esclarece a CVM que os criptoativos indicados em (ii) e (iii) acima serão, portanto, considerados valores mobiliários quando representarem algum dos valores mobiliários previstos nos incisos I a VIII do art. 2º da Lei 6.385/76² ou enquadrarem-se no conceito de contrato de investimento coletivo³ .

O Parecer 40 deixa claro também que um mesmo criptoativo poderá se enquadrar em mais de uma categoria, conforme a essência econômica dos direitos conferidos ao seu titular e as funções que assuma ao longo de sua existência.

A CVM também consolida no parecer os critérios para que um criptoativo possa ser considerado como um valor mobiliário, anteriormente descritos apenas em precedentes do Colegiado daquela autarquia, conforme cumpra com requisitos de formalização, caráter coletivo do investimento, expectativa de benefício econômico e oferta pública, entre outros, acompanhando ainda de forma geral a interpretação da Suprema Corte dos Estados Unidos no que diz respeito à aplicação do Howey Test para classificação dos contratos de investimento coletivo.

Finalmente, também inova ao trazer orientações voltadas a assegurar a ampla e adequada divulgação de informações ao mercado e investidores pelos emissores e distribuidores de criptoativos com natureza de valor mobiliário, sem prejuízo das regras específicas aplicáveis à prestação de informações periódicas e eventuais dos emissores de valores mobiliários admitidos à negociação em mercados regulamentados de valores mobiliários (conforme disposto na Resolução CVM 80/22.) , que deverão priorizar:

  • (i) identificar o emissor dos tokens que será beneficiário dos recursos captados;
  • (ii) identificar os participantes do procedimento de oferta e seus papéis, informando a existência de partes relacionadas;
  • (iii) descrever as atividades do emissor dos tokens ou de terceiros cujo esforço é relevante para a expectativa de benefício econômico;
  • (iv) descrever, se houver, os direitos conferidos aos titulares dos tokens;
  • (v) descrever as informações que embasem as expectativas de benefício econômico como resultado da aquisição do token, bem como eventual expectativa por valorização em mercado secundário;
  • (vi) descrever o mecanismo de consenso e o processo de emissão de tokens, especialmente controles de estabilidade de preços, se aplicável;
  • (vii) descrever as funções e os riscos ligados à tecnologia blockchain, de modo a mitigar assimetrias de informação decorrente de hipossuficiência técnica;
  • (viii) identificar canais de suporte ao investidor e termos de qualidade mínima do serviço; e
  • (ix) descrever eventuais taxas e outros encargos suportados pelo investidor na subscrição de ofertas, negociação ou pela mera titularidade dos tokens, entre outras informações relevantes.

Conclusão

A publicação da Lei 14478 e dos demais normativos relacionados aos ativos virtuais ao longo deste ano de 2022 representaram importante avanço ao desenvolvimento desse mercado e à segurança dos investidores e respectivos participantes.

Ainda que sujeito a regulamentação adicional por parte do órgão da administração pública federal que venha a ser indicado para tanto e da própria CVM, relativamente àqueles criptoativos que se caracterizem como valores mobiliários, em relação a temas que permanecem controversos e à medida que o mercado se desenvolva, em nosso entendimento, referidas mudanças tem desde já o potencial de colocar o Brasil como um participante relevante dessa indústria, no cenário internacional.

¹“Art. 2º. Para os efeitos deste Anexo Normativo I, entende-se por: 1 – ativos financeiros, por natureza ou equiparação: (…) d) criptoativos, desde que negociados em entidades autorizadas pelo Banco Central do Brasil ou pela CVM, ou, em caso de operações no exterior, por supervisor local, que possua competência legal para supervisionar e fiscalizar as operações realizadas, inclusive no que tange a coibir práticas abusivas no mercado, assim como a lavagem de dinheiro e financiamento ao terrorismo e proliferação de armas de destruição em massa”.

²“(i) ações, debêntures e bônus de subscrição; (ii) os cupons, direitos, recibos de subscrição e certificados de desdobramento relativos aos valores mobiliários referidos neste item “(ii)”; (iii) os certificados de depósito de valores mobiliários; (iv) as cédulas de debêntures; (v) as cotas de fundos de investimento em valores mobiliários ou de clubes de investimento em quaisquer ativos; (vi) as notas comerciais; (vii) os contratos futuros, de opções e outros derivativos, cujos ativos subjacentes sejam valores mobiliários; e (viii) outros contratos derivativos, independentemente dos ativos subjacentes.”

³ Assim definido o título ou contrato de investimento coletivo que, além de ser ofertado publicamente, gera direito de participação, de parceria ou de remuneração, inclusive resultante de prestação de serviços, cujos rendimentos advêm do esforço do empreendedor ou de terceiros.

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